如果欧美债市的债券价差继续收窄，加上内地股楼市如下述发展的话，相信对港股表现有利。部分参与者早前深深忧虑中国人民银行将加大货币政策调控经济的力度，当中最令他们担心的就是人行将会大幅调高利率，以控制通胀。而这一忧虑反过来成为解释内地股市持续下跌的藉口。纯粹以观察所得，投资市场普遍对人行会否进一步加息的忧虑似乎缓和下来，但内地A股市场表现不单仍然呈弱势，更出现一浪低一浪的走向，明显意味上述的藉口(股市下跌因预期加息)，实际上站不住脚。

当然，人行现时不在利率上动手，只以银行准备金率为调控及以此对市场发出信息的手段，并非代表未来利率肯定不会被上调，而是目前人行会否加息并不单从「通胀」角度考虑。笔者认为资金流向及资产市场会否再过热，才是人行主要着眼的地方。

内地股市下跌源头有二

内地股市下跌的主因，相信源头在两方面，其一当然是早前估值过分偏高，股市纯粹由资金及投资者情绪主导，去年第4季至今的调整，除环球资金流向相对「狂牛」状态时呈现大逆转外，亦因市场的「羊群心理」受「钟摆效应」支配，成为股市出现由过度乐观摆至过度悲观的现象，而此一现象普遍出现在不成熟的新兴市场，这与第二个原因又有着密切的关系。便是股市的结构性问题。

根据Malcolm Baker及Jeffrey Wur-gler于National Bureau of Economic Research时所作的经验研究(前者为美国哈佛大学的学者)，其在2006年8月发表在财务学报(Journal of Fi-nance)名为《Investor Sentiment and the Cross-Section of Stock Returns》的文章，指出股市出现不合理价格的状况一般建基在投资者情绪及场内参与者不能作正常的套戥活动此一特定环境。

股市跌势非从利率推断

套用于此，最明显不过的是，内地股市缺乏抛空机制，令专业投资者不能透过抛空来即时改善早前价格不合理的状况;但被取而代之的便是今年非流通股的出台机制，特别是大型股份大大增加市场的供应量，在市场机制被人为扭曲及其他机制取代后，过度投机形成的不合理价格不能即时被矫正，累积下来的调整力量因积聚的时间越长自然越大，及后的调整便如黄河决堤，往往大于即时性的调整，此是不难理解的自然现象。因此，股市的跌势，并非可从利率的走向直接推断(利率与股市的关系亦不如坊间常说的那么直接简单)。

美资产泡沫爆破令中国警觉

事实上，相信人行目前在利率政策上亦是处于相对被动的角色。一方面，正如笔者早前指出随着美息年内仍有进一步下调的空间，若人行加息将进一步拉阔两地的息差，这是人所共知的问题。对于境外的国际资金特别是被标志为「热钱」的一类，我们根据过去全球性的经验来看，有足够理由相信他们的着眼点并不单单在「息差」上，而在更有利他们赚取巨利的股市及楼市。这亦是中央政府一直关注的领域，特别是美国的资产泡沫自去年最终爆破，其产生的负连锁效应对经济各环节带来的巨大破坏力，进一步唤起中国政府不能对资产泡沫问题掉以轻心的戒心。因此，笔者估计随着内地股市及楼市因部分外资暂时撤退潮(可能源于内地政府将加紧资金流入进出的规控，亦可能因不少热钱受困欧美信贷紧缩而收缩)，前者加上上述的因素，内地股市及楼市继续处于有秩序的调整期的话，可令人行继续观察进展。(香港商报)